Die Zukunft der Währungsunion

DISCLAIMER: Die hier aufgeführten Ansichten sind Ausdruck der Meinung des Verfassers, nicht die von EURACTIV.COM Ltd.

Die Europäische Zentralbank (EZB) muss eine einheitliche Geldpolitik für 17 verschiedene Euro-Staaten machen. Sie hat zum Beispiel zu entscheiden: Mehr Inflation in Deutschland oder weniger Wachstum in Südeuropa? Im Bild: EZB-Präsident Mario Draghi. Foto:

Analyse von Axel Löffler (Uni Leipzig)Deutschland als Euro-Krisen-Gewinner? Der Ökonom Axel Löffler (Universität Leipzig) zeichnet auf EURACTIV.de das Dilemma der Gemeinschaftswährung nach. Löffler erklärt, warum die Währungsunion nur noch mit einem fiskalischen Ausgleich zwischen Nord- und Südeuropa stabilisiert werden kann.

Zum Autor

" /Der Diplom-Volkswirt und Diplom-Soziologe Axel Löffler ist seit 2008 wissenschaftlicher Mitarbeiter am Institut für Wirtschaftspolitik der Wirtschaftswissen-schaftlichen Fakultät der Universität Leipzig und Mitglied der Forschungsakademie Leipzig. Löffler promoviert zum Thema Überschussliquidität und Kreditnehmerzentralbanken.
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Vor Einführung des Euro mussten die europäischen Südländer aufgrund höherer Inflation und höherer Risikoaufschläge weitaus höhere Zinsen auf Staatsanleihen zahlen als ihre nordeuropäischen Nachbarn. Durch die Kapitalmarktintegration mit Einführung des Euro und der Erwartung der Märkte, dass eine einheitliche Geldpolitik dauerhafte Preisniveaustabilität mit sich bringen würde, konvergierten nicht nur die kurzfristigen Zinsen im Interbankenmarkt, sondern auch die Renditen europäischer Staatsanleihen. Die wesentlich besseren Kreditbedingungen führten zum Anstieg der Verschuldung in den Südländern und der Divergenz in der Entwicklung der Staatsverschuldung innerhalb der Europäischen Währungsunion (EWU).

Mit dem Ausbruch der Finanzmarktkrise brach nicht nur das Vertrauen der europäischen Banken untereinander, sondern aufgrund der krisenbedingt stark gestiegenen Staatsverschuldungen auch in die Nachhaltigkeit der südeuropäischen Fiskalpolitiken zusammen. Die Folge waren und sind einseitige Kapitalabflüsse aus den Südländern nach – zum großen Teil – Deutschland, was neben dem Anstieg der Spreads bei Staatsanleihen nun auch zur Spreizung der Geldmarktzinsen (trotz Währungsunion!) und somit den relativen Refinanzierungsbedingungen europäischer Banken führt.

Überschussliquidität im deutschen Bankensystem

Während sich die angeschlagenen Banken in den europäischen Südländern gezwungen sehen, sich zum Hauptrefinanzierungszins der EZB zu refinanzieren, schwimmt das deutsche Bankensystem aufgrund der Kapitalflucht in überschüssiger Liquidität, die es zum 75 Basispunkte niedrigeren Zins der Einlagefazilität anlegt. Da sich der effektive Politikzins auf den Zins des – nun segmentierten – Interbankenmarktes übersetzt, gelten unterschiedliche Refinanzierungsbedingungen für Banken in Deutschland (und Nordeuropa) und dem vom europäischen Interbankenmarkt abgeschnittenen Euro-Ländern.

Somit ist die Vertrauenskrise für die – relativ zu der Situation in den Südländern – wirtschaftlich stabile Situation in Deutschland mitverantwortlich, indem sie zur Überschussliquiditätssituation und damit niedrigen Zinsen am kurzen Ende und durch die Flucht in vermeintlich sichere Bundesanleihen zu übertrieben niedrigen langfristigen Renditen geführt hat.

Fiskalpolitik als notwendiger Stabilisator der Währungsunion

Beides – die niedrigen Refinanzierungskosten des deutschen Bankensystems und die niedrigen Renditen deutscher Staatsanleihen – könnten mittelfristig zu einem Wachstumsimpuls, Inflationsdruck und/oder spekulativen Übertreibungen führen. Erhöht die EZB dann die Zinsen, werden die Refinanzierungsbedingungen in den Krisenstaaten verschärft. Die schwierige Wahl der Geldpolitik liegt somit in der Abwägung der Vermeidung von Inflationsrisiken in einem Teil der EWU (Deutschland) und der Vermeidung von Stabilitätsrisiken im anderen Teil der EWU (Südländer). Wie vor der Krise wirkt die Geldpolitik des Eurosystems asymmetrisch auf die einzelnen Länder der Eurozone – nur mit umgekehrtem Vorzeichen.

Dieses Dilemma der Währungsunion kann nur durch die nationalen Fiskalpolitiken aufgelöst werden. Während vor der Krise eine restriktivere Ausgabenpolitik in den heutigen Krisenländern geboten gewesen wäre, verstärken die jetzigen – auch durch den übertrieben hohen Zinsspread – (erzwungenen) Sparprogramme im europäischen Süden die Asymmetrie innerhalb der EWU. Die seinerzeit mangelhafte Durchsetzung des Stabilitäts- und Wachstumspaktes hat die Währungsunion an den Rand des Zusammenbruchs geführt.

Kurz- bis mittelfristig lässt sich die Währungsunion nur durch einen – wie auch immer gearteten – fiskalischen Ausgleich zwischen Nord- und Südeuropa stabilisieren. Langfristig kann und muss ein verbindlicher Regelrahmen, der die Nachhaltigkeit nationaler Fiskalpolitiken gewährleistet das Ausmaß fiskalischer Transfers (oder potentieller Transfers durch Garantien) von Nord nach Süd begrenzen. Beides, fiskalpolitische Maßnahmen zur Reduzierung des Zinsspreads europäischer Staatsanleihen und die Vereinbarung verbindlicher Regeln für die zukünftige Nachhaltigkeit nationaler Fiskalpolitiken, sind der Gegenstand aktueller politischer Verhandlungen. Es besteht die berechtigte Hoffnung auf eine stabilere Währungsunion in der Zukunft.
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Links


Ökonomenstimme:
"Die Ungerechtigkeit der Währungsunion". Von Axel Löffler und Holger Zemanek (beide Universität Leipzig) (25. November 2011)

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