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Dr. Frank Geilfuss ist Kapitalmarktexperte der Bankhaus Löbbecke AG, einer Tochter von M. M. Warburg & CO. Geilfuss hat 20 Jahre Berufserfahrung als Analyst und Volkswirt im Finanzwesen, ist Mitglied der wirtschaftswissenschaftlichen Gesellschaft der Humboldt Universität und Dozent an der Steinbeis Hochschule.
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"Es sind nicht die Dinge, die uns beunruhigen, sondern die Meinung, die wir von den Dingen haben", hat schon der griechische Philosoph Epiktet vor 2000 Jahren zutreffend formuliert. In unserer schnelllebigen Zeit, in der "eine mediale Angst- und Befürchtungsindustrie vor allem auf Eskalation der Schlagzeilen setzt" (so der Zukunftsforscher Matthias Horx) gilt dies umso mehr. Man kann sich als kritischer Beobachter des Eindrucks einer Inflation von Superlativen tatsächlich nicht erwehren. Immer hilfloser wohnen wir einer permanenten Senkung der Reizschwellen bei und verhalten uns entsprechend. Nicht die Ereignisse in der realen Welt prägen unser Bild von der Zukunft, sondern mehr und mehr unsere fiktiven kollektiven Erwartungen (frei nach dem US-Systemanalytiker John Casti). Diese Erwartungen nähren sich am steten Fluss der Nachrichten. Und die Meldungen der letzten Monate lassen anscheinend keinen Zweifel am bevorstehenden Untergang des Abendlandes. Es vergeht kaum noch ein Tag ohne Prophezeiungen vom Ende des Wohlstandes. Und die, die es vermeintlich schon immer gewusst haben, überfluten die Informationskanäle und sorgen so für eine durch den Zeitgeist diktierte Meinungshoheit.

Die Krise nährt die Krise

Kein Wunder, wenn Unternehmer in diesem Umfeld ihre Investitionen überdenken und die aus mikroökonomischer Perspektive eventuell notwendigen Neueinstellungen unterlassen. Verständlich auch, dass Konsumenten geplante Neuanschaffungen verschieben oder mit dem Bau des Eigenheimes zögern. Folgerichtig führt diese Zurückhaltung in Folgeperioden dann tatsächlich zu schlechteren Indikatoren. Dies wiederum überzeugt dann auch diejenigen von der bevorstehenden Talfahrt, die bisher tapfer dagegengehalten hatten. Der verhängnisvolle Kreislauf ist auf den Weg gebracht, die Krise nährt die Krise.

Faktoren verändern sich im Zeitraffer

An den Finanzmärkten werden solche Szenarien bereits vor Eintreten der entsprechenden Fundamentaldaten zu eskomptieren versucht. Die alles entscheidenden Fragen aus Kapitalmarktsicht lauten regelmäßig, wie sich bestimmte Entwicklungen auf die Bewertung von Vermögensklassen auswirken und welche Erwartungen bereits in den Marktpreisen enthalten sind. Aktuell erscheinen die Bewertungen trotz erster Anpassungen nach unten immer noch attraktiv. Da sich alle zu berücksichtigenden Einflussfaktoren zuletzt aber geradezu im Zeitraffer verändern, sind Prognosen für einen Zeitraum von 12 Monaten natürlich mit erheblichen Unwägbarkeiten behaftet und erfordern ein gerüttelt Maß an Demut  von denjenigen die diese Prognosen erstellen, und Nachsicht von denjenigen, die sie lesen.

Die absehbare Konjunkturschwäche könnte an der Preisfront zunächst für Entwarnung sorgen. Die Inflationsraten erreichten in den Industrieländern im letzten Quartal ihren vorläufigen Höhepunkt, aber deren vorgelagerte Preisstufen deuten inzwischen einen langsamen Rückgang an.

Wenig Raum für Preissteigerungen

Ganz in diesem Sinne hat die Entwicklung der Erzeuger- und Importpreise an Dynamik verloren, die Rohstoffpreise konsolidieren auf hohem Niveau oder sind bereits rückläufig. Der Anstieg der Lohnkosten hat sich in der Mehrzahl der Länder unter dem Produktivitätswachstum eingependelt. In den Krisenländern sind sogar deutliche Einbußen zu registrieren. Das Geldmengenwachstum geht zurück, und auch das Kreditvolumen bleibt vergleichsweise niedrig. Auf absehbare Zeit signalisieren diese Entwicklungen, kombiniert mit den Maßnahmen der Notenbanken, recht deutlich eine Rückkehr der Preissteigerungsraten in verkraftbare Sphären. Immer noch hohe Überkapazitäten vor allem in den USA und Europa, ein in vielen Ländern sehr angespannter Arbeitsmarkt (Deutschland ist hier die Ausnahme) und vergleichsweise geringe reale Lohn- und Gehaltszuwächse liefern keinen Nährboden für Preisüberwälzungsspielräume der Unternehmen.

Die Entwicklung der Geldmengenaggregate außerhalb der Zentralbankgeldmenge bietet zumindest in der Eurozone bisher kaum Anlass zu übertriebener Sorge. Die Geschäftsbanken haben ihre Ausreichungen an Unternehmen und private Haushalte eher vermindert und sehen sich zunehmend dem Vorwurf der Inkaufnahme einer Kreditklemme ausgesetzt. Die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes wird durch all dies sogar gebremst, und die Europäische Zentralbank hat nach den zwischenzeitlichen Leitzinserhöhungen bereits wieder mit Zinssenkungen auf das veränderte Umfeld reagiert.

Schwellenländer stemmen sich gegen die Inflation

Noch stärker als die Industrieländer hatten im Jahresverlauf 2011 die Schwellenländer mit Inflationsfolgen zu kämpfen. In China stieg die Geldentwertung auf den höchsten Stand seit mehr als drei Jahren. Die chinesische Zentralbank hat bis zum Oktober den Leitzins mehrfach angehoben und die Pflicht zur Haltung von Mindestreserven auf neue Rekorde geschraubt. Offenbar war diese Politik von Erfolg gekrönt. Die Inflationsrate verringerte sich zuletzt stärker als von vielen erwartet, und auch der Immobilienmarkt ist heute von einer Blasenentwicklung weiter entfernt als noch vor wenigen Monaten.

Ähnliches gilt auch für eine Vielzahl der anderen Schwellenländer, die wegen der extrem niedrigen Zinsen in den Industrieländern mit großen Kapitalzuflüssen umgehen müssen. Wachsende Mengen Geldes suchen nach wie vor die besten Anlagebedingungen und landen immer öfter in den dynamisch wachsenden Entwicklungsländern. Die damit einhergehenden Probleme wie Inflation, Vermögenspreisblasen und Währungsaufwertung versuchen die Notenbanken und Regierungen der betroffenen Länder inzwischen durch eine alle Register ziehende Zinspolitik und flankierende administrative Eingriffe zu bekämpfen. Diese Maßnahmen führen jedoch nicht selten zu einer in diesem Ausmaß nicht beabsichtigten Abkühlung der Konjunktur. Offen bleibt der Nachweis des rechtzeitigen erfolgreichen Umschwenkens in dieser Situation.

Pandemie in Europa, anstehender Entzug in den USA

Die Zeit für homöopathische Eingriffe und das Laborieren an den Symptomen scheint unwiederbringlich vorbei zu sein. Der Patient Weltwirtschaft gehört ohne Wenn und Aber in die Notfallmedizin. Doch sprechen wir lieber in der Mehrzahl. Der europäische Patient lag bereits mehrfach auf dem OP-Tisch und hat die ersten Eingriffe hinter sich. Leider sind die behandelnden Fachleute ebenso wie bisher gesunde Familienmitglieder inzwischen angesteckt worden, und es zeigen sich erste Symptome einer Pandemie. Die Operationen und Medikationen wurden in dieser Kombination noch nie durchgeführt, der Ausgang bleibt zumindest ungewiss.

In den USA wartet der mindestens ebenso kranke Patient noch auf ein Ende des Meinungsstreits der behandelnden Fachleute und die Bestätigung der Kostenübernahme durch den Steuerzahler. Während man sich in Europa auf eine lange Rehabilitation mit einzukalkulierenden Rückschlägen einrichtet, verabreicht man in den USA zunächst altbewährte Opiate, welche den Schmerz kurzfristig betäuben und dem Rekonvaleszenten eine bessere Konstitution vorgaukeln als sie tatsächlich ist. Je länger der Süchtige mit diesen Drogen ruhig gestellt wird, umso schmerzlicher wird der eines Tages notwendige Entzug.

Aktuell spricht eine Visite an den Krankenbetten beider Patienten dennoch für eine zwischenzeitliche Erholung jenseits des Atlantiks. Dies gilt jedoch, gerade mit Blick auf die hohe US-Staatsverschuldung, nur mit größter Vorsicht und ohne Berücksichtigung jederzeit denkbarer Rückschläge.

Wie kann unter diesen Voraussetzungen ein erfolgreicher Genesungsprozess für die betroffenen Volkswirtschaften eingeleitet werden? Da die meisten Industrieländer unter einer hohen privaten und öffentlichen Verschuldung leiden, dürfte das "Deleveraging", also die Rückführung der Verschuldung, über einen langen Zeitraum der bestimmende Faktor bleiben. Insbesondere in den hoch verschuldeten europäischen Ländern ist mit einer restriktiven Wirkung der Fiskalpolitik zu rechnen, so dass die Eurozone 2012 in eine Rezession geraten dürfte.

Gespaltene Eurozone

In den Ländern der europäischen Peripherie wird das Bruttoinlandsprodukt deutlicher sinken als in den sogenannten Kernländern. In diesem Umfeld können sich vor allem die privaten Konsumausgaben in einer Reihe von Staaten weiter abschwächen. Angesichts einer Arbeitslosenquote von über 10 Prozent in den 17 Ländern der Europäischen Währungsunion und der gewachsenen Unsicherheit über die zukünftige Entwicklung haben sich die Konsum-Spielräume stark eingeengt. Dabei dürften sich die Unterschiede zwischen den einzelnen Mitgliedsländern der Währungszone auch in 2012 fortsetzen. Während Deutschland, die Niederlande, Luxemburg, Österreich und Finnland sehr niedrige Arbeitslosenquoten aufweisen, sind die Daten in den von der Krise am meisten betroffenen Ländern Südeuropas dramatisch angestiegen.

Ausgang offen

Weder die Schaffung sogenannter Eurobonds noch eine wie auch immer geartete Hebelung des Rettungsfonds EFSF dürften ausreichen, das europäische Schuldenproblem zu lösen. Ebenso wie die bisher vermiedene, am angelsächsischen Vorbild orientierte Politik unbegrenzten Gelddruckens würden diese Maßnahmen lediglich Zeit erkaufen. Ob diese Zeit sinnvoll und erfolgreich genutzt wird, ist aus heutiger Sicht kaum zu beurteilen. Die Zweifel an einer erfolgreichen Haushaltskonsolidierung bleiben unseres Erachtens nach hoch. Geradezu unmöglich ist dies in Griechenland, dem die OECD jüngst eine generelle Reformunfähigkeit bescheinigt hat. Eine Entlassung der Patienten nach gelungener Genesung ist aus unserer Sicht in 2012 nicht absehbar.

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