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Finanzen und Wachstum

Die Europäische Währungsunion steht unter Druck. Eine Partnerschaft zwischen staatlichem und privatem Kapital würde längerfristige Wachstumschancen schaffen, meint Paul Achleitner, Finanzvorstand des Versicherungskonzerns Allianz. Foto: dpa.

Aktuell - Freitag 3 Juni 2011 - Finanzen und Wachstum

Standpunkt von Allianz-CFO Paul Achleitner

Allianz skizziert Rettungsplan für Griechenland

Wie kann Griechenland gerettet werden? Paul Achleitner, Mitglied des Vorstandes der Allianz, schlägt in einem Standpunkt eine Art Schuldenversicherung für Krisenländer vor - den "European Sovereign Insurance Mechanism" (ESIM).

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Foto: Allianz SE Dr. Paul Achleitner ist Mitglied des Vorstands der Allianz SE. Der Österreicher verantwortet das Ressort Finanzen und Beteiligungen. Außerdem ist Achleitner Vorsitzender der Börsensachverständigen-kommission beim Bundesfinanzministerium. Sein Standpunkt erschien zunächst als Gastbeitrag im Handelsblatt vom 24. Mai 2011.
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Die Herabstufung der Kreditqualität Griechenlands, Gerüchte über einen Euro-Austritt sowie die Diskussion über den nächsten Notkredit zeigen, dass das Thema Staatsschulden in der Euro-Zone noch nicht gelöst ist. Eine Staatsanleihenversicherung würde helfen und wird zu Unrecht kaum diskutiert.

Griechenland und andere Staaten haben über Jahre ein "Geschäftsmodell" betrieben, das auf billige Kredite setzte. Seit der Krise 2008 sind diese nicht mehr erhältlich. Der entstandene Liquiditätsengpass wurde von den Euro-Regierungen durch eine Notfallkreditlinie verantwortungsvoll gemildert. Die fehlende Liquidität ist aber nur ein Symptom des Solvenzproblems Griechenlands: Mit dem alten Geschäftsmodell kann es die wachsende Schuldenlast nicht mehr bedienen.

Die Kapitalmärkte erwarten, dass diese Überschuldung nach amerikanischem Muster durch einen radikalen Schuldenerlass gelöst wird. Trotz der vielen Dementis wird ein sogenannter "Hair-Cut" von 40 bis 60 Prozent erwartet. Es überrascht nicht, dass unter diesen Bedingungen kein privates Kapital nach Griechenland fließt. Der Liquiditätsnottopf der EU droht zur einzigen Finanzierungsquelle für Griechenland & Co zu werden. Weil das so nicht gedacht war, erhebt sich vermehrt politischer Widerstand.

Die Alternative zum "Hair-Cut" ist der sogenannte "Work-out". Der entspricht der europäischen Tradition, den in Schwierigkeiten steckenden Kreditnehmer weiter zu finanzieren, unter strikten Auflagen, das Geschäftsmodell anzupassen, um eine Genesung zu ermöglichen. Europäische Regierungen und Zentralbanken sowie viele Kreditgeber bevorzugen aus guten Gründen diese Lösung. Ein großzügiger Verzicht auf die Rückzahlung griechischer Schulden erzwänge eine große Neukapitalisierung des europäischen Bankensystems. Weil diese aber in großem Ausmaß auf die Steuerzahler zurückfiele, wäre ein Schuldenerlass kaum vermittelbar. Eine weitere Gefahr ist, dass andere hochverschuldete Staaten der Versuchung erliegen, sich auf ähnliche Weise zu entlasten. Allein derartige Vermutungen würden Investoren verunsichern und zu zusätzlichen Risikoprämien zwingen. Es droht eine Kettenreaktion mit Auswirkungen wie bei der Lehman-Pleite.

Zum Gelingen des "Work-out" bedarf es aber einer längerfristigen Finanzierung zu Konditionen, die das Schuldenproblem nicht verschärfen. Selbst der großzügig bemessene 500-Milliarden-Euro-Rettungsschirm ESM wird als einzige Finanzierungsquelle nicht ausreichen, da schon jetzt klar ist, dass Griechenland & Co die über Jahrzehnte aufgebauten Strukturdefizite nicht in ein bis zwei Jahren beheben können.

Statt die ESM-Mittel nur als direkte Finanzierungsquelle zu nutzen, könnte man damit über einen Anleiheversicherer zusätzlichen Nutzen schaffen. Nehmen wir an, Griechenland versichert neue Staatsanleihen zu 90 Prozent bei einem "European Sovereign Insurance Mechanism" (ESIM). Dann wäre den sehr hohen Zinsaufschlägen die spekulative Basis entzogen: Private Investoren wüssten, dass sie höchstens zehn Prozent verlieren könnten.

Zu einem sehr viel niedrigeren Preis bei einem dann berechenbaren Risiko wären viele Investoren wieder bereit einzusteigen. Das ist keine staatliche Subventionierung privater Risiken, sondern blankes Eigeninteresse der Regierungen, die Kapitalmärkte zur Finanzierung der "Work-out"-Phase in den Schuldenländern zu gewinnen. Die bereits zugesagten Gelder des ESM könnten damit eine viel größere Wirkung erzielen bei gleichzeitiger privater Risikobeteiligung.

Die Euro-Regierungen würden für den ESIM nicht nur die Prämien festlegen, sondern auch darüber entscheiden, ob der Schadensfall eintritt. Die von den Schuldenstaaten zu bezahlenden Versicherungsprämien könnten jährlich festgelegt werden und von Fortschritten der Sanierung abhängig gemacht werden.

Auch beim Solvenzproblem hilft der ESIM. Investoren würde angeboten, die bestehenden Anleihen mit einem Marktwert von ca. 60 Prozent zum Preis von zum Beispiel 75 Prozent in neue, langlaufende Anleihen mit Versicherungsschutz zu tauschen. Je nach individueller Einschätzung stimmt der Investor zu oder behält die risikoreicheren Papiere.

So ein freiwilliger "Hair-Cut", kombiniert mit Schuldenverlängerung, verbessert die Solvenz, ohne einzelne Gläubiger durch Kollektivmaßnahmen zu schädigen. Eine derartige Partnerschaft zwischen staatlichem und privatem Kapital würde längerfristige Wachstumschancen schaffen und könnte im Rahmen der bereits zugesagten ESM-Mittel umgesetzt werden, ohne dass es neuer Gelder bedarf.